【摘要】本文對(duì)當(dāng)前流行的三大股票投資理論流派的形成、發(fā)展和基本觀點(diǎn)進(jìn)行了論述,詳細(xì)分析了各流派內(nèi)在的科學(xué)性和存在的弊端,對(duì)投資者運(yùn)用這些理論指導(dǎo)投資實(shí)踐時(shí)應(yīng)注意的問(wèn)題提出了建議。

【關(guān)鍵詞】技術(shù)分析流派基本分析流派學(xué)術(shù)分析流派

自股票產(chǎn)生以來(lái),人們就開(kāi)始了對(duì)于股票投資理論的探索,形成了多種多樣的理論成果。迄今為止,股票投資領(lǐng)域主要是三大流派:技術(shù)分析流派、基本分析流派和學(xué)術(shù)分析流派,其他一些支流如心理分析流派,基本上可以融合到前述三個(gè)流派的內(nèi)容之中。

一、技術(shù)分析流派

技術(shù)分析流派是蒙昧?xí)r期的股票投資理論,它是精明的投資者對(duì)股票價(jià)格進(jìn)行長(zhǎng)期觀察并積累經(jīng)驗(yàn),逐步歸納總結(jié)出來(lái)的有關(guān)股票市場(chǎng)運(yùn)動(dòng)的若干所謂的“規(guī)律”。技術(shù)分析流派普遍認(rèn)為,股票價(jià)格受著某種神秘力量或神秘?cái)?shù)字的支配,按照自身獨(dú)特的方式運(yùn)行,只有少數(shù)專業(yè)人士才能領(lǐng)悟股市的規(guī)律并預(yù)測(cè)其未來(lái)趨勢(shì)。技術(shù)分析流派遵循兩個(gè)基本原則:一是任何能對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生影響的信息,都會(huì)立即反映到市場(chǎng)價(jià)格中,股票的歷史價(jià)格中包含有對(duì)市場(chǎng)未來(lái)趨勢(shì)的提示;二是股票價(jià)格喜歡沿著已經(jīng)形成的趨勢(shì)變動(dòng)。

經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期發(fā)展和演變,技術(shù)分析流派形成了眾多的門(mén)類,其中有代表性的是道氏理論和波浪理論。道氏理論的基本觀點(diǎn)是:股票價(jià)格雖然變化多端,但總是遵循一定的趨勢(shì)而發(fā)展變化的。股票價(jià)格變動(dòng)的各種狀態(tài)可以歸納為三種趨勢(shì),即主要趨勢(shì)、次級(jí)趨勢(shì)和日常波動(dòng)。股票價(jià)格變動(dòng)的三種趨勢(shì)與海浪的波動(dòng)極其相似,在漲潮時(shí),每個(gè)后繼的波浪水位要比前一浪高,而在退潮時(shí),每一個(gè)后繼浪都不能恢復(fù)前一波所達(dá)到的高度。股票價(jià)格的日常波動(dòng)是不重要的,也是無(wú)法預(yù)測(cè)的。次級(jí)波動(dòng)可以預(yù)測(cè)主要趨勢(shì)的變化,而主要趨勢(shì)才是股價(jià)分析的核心,是最重要的。1929年10月25日,道氏理論大師漢密爾頓發(fā)表了一篇題為“潮流的轉(zhuǎn)變”的評(píng)論文章,預(yù)言股票市場(chǎng)看漲趨勢(shì)業(yè)已結(jié)束,看跌趨勢(shì)已經(jīng)開(kāi)始。果如所料,從此美國(guó)股票市場(chǎng)進(jìn)行了為期3年的下跌。道氏理論因此而聞名于世。

【摘要】本文對(duì)當(dāng)前流行的三大股票投資理論流派的形成、發(fā)展和基本觀點(diǎn)進(jìn)行了論述,詳細(xì)分析了各流派內(nèi)在的科學(xué)性和存在的弊端,對(duì)投資者運(yùn)用這些理論指導(dǎo)投資實(shí)踐時(shí)應(yīng)注意的問(wèn)題提出了建議。

【關(guān)鍵詞】技術(shù)分析流派基本分析流派學(xué)術(shù)分析流派

自股票產(chǎn)生以來(lái),人們就開(kāi)始了對(duì)于股票投資理論的探索,形成了多種多樣的理論成果。迄今為止,股票投資領(lǐng)域主要是三大流派:技術(shù)分析流派、基本分析流派和學(xué)術(shù)分析流派,其他一些支流如心理分析流派,基本上可以融合到前述三個(gè)流派的內(nèi)容之中。

一、技術(shù)分析流派

技術(shù)分析流派是蒙昧?xí)r期的股票投資理論,它是精明的投資者對(duì)股票價(jià)格進(jìn)行長(zhǎng)期觀察并積累經(jīng)驗(yàn),逐步歸納總結(jié)出來(lái)的有關(guān)股票市場(chǎng)運(yùn)動(dòng)的若干所謂的“規(guī)律”。技術(shù)分析流派普遍認(rèn)為,股票價(jià)格受著某種神秘力量或神秘?cái)?shù)字的支配,按照自身獨(dú)特的方式運(yùn)行,只有少數(shù)專業(yè)人士才能領(lǐng)悟股市的規(guī)律并預(yù)測(cè)其未來(lái)趨勢(shì)。技術(shù)分析流派遵循兩個(gè)基本原則:一是任何能對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生影響的信息,都會(huì)立即反映到市場(chǎng)價(jià)格中,股票的歷史價(jià)格中包含有對(duì)市場(chǎng)未來(lái)趨勢(shì)的提示;二是股票價(jià)格喜歡沿著已經(jīng)形成的趨勢(shì)變動(dòng)。

經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期發(fā)展和演變,技術(shù)分析流派形成了眾多的門(mén)類,其中有代表性的是道氏理論和波浪理論。道氏理論的基本觀點(diǎn)是:股票價(jià)格雖然變化多端,但總是遵循一定的趨勢(shì)而發(fā)展變化的。股票價(jià)格變動(dòng)的各種狀態(tài)可以歸納為三種趨勢(shì),即主要趨勢(shì)、次級(jí)趨勢(shì)和日常波動(dòng)。股票價(jià)格變動(dòng)的三種趨勢(shì)與海浪的波動(dòng)極其相似,在漲潮時(shí),每個(gè)后繼的波浪水位要比前一浪高,而在退潮時(shí),每一個(gè)后繼浪都不能恢復(fù)前一波所達(dá)到的高度。股票價(jià)格的日常波動(dòng)是不重要的,也是無(wú)法預(yù)測(cè)的。次級(jí)波動(dòng)可以預(yù)測(cè)主要趨勢(shì)的變化,而主要趨勢(shì)才是股價(jià)分析的核心,是最重要的。1929年10月25日,道氏理論大師漢密爾頓發(fā)表了一篇題為“潮流的轉(zhuǎn)變”的評(píng)論文章,預(yù)言股票市場(chǎng)看漲趨勢(shì)業(yè)已結(jié)束,看跌趨勢(shì)已經(jīng)開(kāi)始。果如所料,從此美國(guó)股票市場(chǎng)進(jìn)行了為期3年的下跌。道氏理論因此而聞名于世。

一、技術(shù)分析流派

技術(shù)分析流派是蒙昧?xí)r期的股票投資理論,它是精明的投資者對(duì)股票價(jià)格進(jìn)行長(zhǎng)期觀察并積累經(jīng)驗(yàn),逐步歸納總結(jié)出來(lái)的有關(guān)股票市場(chǎng)運(yùn)動(dòng)的若干所謂的“規(guī)律”。技術(shù)分析流派普遍認(rèn)為,股票價(jià)格受著某種神秘力量或神秘?cái)?shù)字的支配,按照自身獨(dú)特的方式運(yùn)行,只有少數(shù)專業(yè)人士才能領(lǐng)悟股市的規(guī)律并預(yù)測(cè)其未來(lái)趨勢(shì)。技術(shù)分析流派遵循兩個(gè)基本原則:一是任何能對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生影響的信息,都會(huì)立即反映到市場(chǎng)價(jià)格中,股票的歷史價(jià)格中包含有對(duì)市場(chǎng)未來(lái)趨勢(shì)的提示;二是股票價(jià)格喜歡沿著已經(jīng)形成的趨勢(shì)變動(dòng)。

經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期發(fā)展和演變,技術(shù)分析流派形成了眾多的門(mén)類,其中有代表性的是道氏理論和波浪理論。道氏理論的基本觀點(diǎn)是:股票價(jià)格雖然變化多端,但總是遵循一定的趨勢(shì)而發(fā)展變化的。股票價(jià)格變動(dòng)的各種狀態(tài)可以歸納為三種趨勢(shì),即主要趨勢(shì)、次級(jí)趨勢(shì)和日常波動(dòng)。股票價(jià)格變動(dòng)的三種趨勢(shì)與海浪的波動(dòng)極其相似,在漲潮時(shí),每個(gè)后繼的波浪水位要比前一浪高,而在退潮時(shí),每一個(gè)后繼浪都不能恢復(fù)前一波所達(dá)到的高度。股票價(jià)格的日常波動(dòng)是不重要的,也是無(wú)法預(yù)測(cè)的。次級(jí)波動(dòng)可以預(yù)測(cè)主要趨勢(shì)的變化,而主要趨勢(shì)才是股價(jià)分析的核心,是最重要的。1929年10月25日,道氏理論大師漢密爾頓發(fā)表了一篇題為“潮流的轉(zhuǎn)變”的評(píng)論文章,預(yù)言股票市場(chǎng)看漲趨勢(shì)業(yè)已結(jié)束,看跌趨勢(shì)已經(jīng)開(kāi)始。果如所料,從此美國(guó)股票市場(chǎng)進(jìn)行了為期3年的下跌。道氏理論因此而聞名于世。

艾略特波浪理論是美國(guó)會(huì)計(jì)師艾略特創(chuàng)立的一種觀測(cè)股價(jià)變動(dòng)趨勢(shì)的理論系統(tǒng)。艾略特對(duì)過(guò)去80多年的股市波動(dòng)進(jìn)行多年研究之后,發(fā)現(xiàn)股市是在宇宙中一種神秘自然法則的影響下按一定的規(guī)律波動(dòng)的。1946年,《大自然的規(guī)律》發(fā)表,標(biāo)志著波浪理論正式成熟。波浪理論認(rèn)為,股票市場(chǎng)按照神秘的費(fèi)波納契系列數(shù),以“五個(gè)上升浪和三個(gè)下跌浪”不斷重復(fù)的規(guī)律,周爾復(fù)始,不斷推進(jìn)。研究表明,波浪理論可以解釋美國(guó)40年代以前的一切市場(chǎng)行為,并曾經(jīng)準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)了道-瓊斯工業(yè)指數(shù)在隨后幾十年的大多頭。1985年9月,美國(guó)波浪理論專家羅伯·波克特準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)出美國(guó)股市將在1987年底見(jiàn)頂回落。香港股市分析家容樹(shù)堅(jiān)也運(yùn)用該理論成功預(yù)言了1982年香港股市空頭的低點(diǎn)。

二、基本分析流派

基本分析流派是通過(guò)分析上市公司基本的歷史財(cái)務(wù)信息,從而決定股票的買(mǎi)進(jìn)或是賣(mài)出的理論。信奉價(jià)值投資法的投資者認(rèn)為,每一個(gè)上市公司都有其內(nèi)在價(jià)值,股票價(jià)格是公司內(nèi)在價(jià)值的指示器。他們使用一系列估價(jià)工具,如市盈率模型、股息貼現(xiàn)模型、托賓Q等來(lái)判斷一支股票的價(jià)格相對(duì)其內(nèi)在價(jià)值是高估了還是低估了,從而作出自己的投資決策。基本分析理論認(rèn)為,一個(gè)值得投資的價(jià)值型股票的典型特征是低市盈率、高股息和低負(fù)債率。

1、基本分析

股市分析包括基本分析和技術(shù)分析兩部分?；痉治鲅芯坑绊懝墒泄┙o和需求關(guān)系變化的因素，它的主要內(nèi)容是分析國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、股市政策、上市公司的各種情況以及能夠影響股市變化的其它信息，作為股市投資的參考，以幫助投資者研判未來(lái)股市發(fā)展的總趨勢(shì)，指導(dǎo)投資者選定入市時(shí)機(jī)，在眾多的股票中，選擇確定能夠獲得較大收益的上市公司進(jìn)行投資。

影響股市行情變化的主要因素

經(jīng)濟(jì)因素

經(jīng)濟(jì)周期，國(guó)家的財(cái)政狀況，金融環(huán)境，國(guó)際收支狀況，行業(yè)經(jīng)濟(jì)地位的變化，國(guó)家匯率的調(diào)整，都將影響股價(jià)的沉浮。

經(jīng)濟(jì)周期是由經(jīng)濟(jì)運(yùn)行內(nèi)在矛盾引發(fā)的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，是一種不以人們意志為轉(zhuǎn)移的客觀規(guī)律。股市直接受經(jīng)濟(jì)狀況的影響，必然也會(huì)呈現(xiàn)一種周期性的波動(dòng)。經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，股市行情必然隨之疲軟下跌；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇繁榮時(shí)，股價(jià)也會(huì)上升或呈現(xiàn)堅(jiān)挺的上漲走勢(shì)。根據(jù)以往的經(jīng)驗(yàn)，股票市場(chǎng)往往也是經(jīng)濟(jì)狀況的晴雨表。

1、基本分析

股市分析包括基本分析和技術(shù)分析兩部分。基本分析研究影響股市供給和需求關(guān)系變化的因素，它的主要內(nèi)容是分析國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、股市政策、上市公司的各種情況以及能夠影響股市變化的其它信息，作為股市投資的參考，以幫助投資者研判未來(lái)股市發(fā)展的總趨勢(shì)，指導(dǎo)投資者選定入市時(shí)機(jī)，在眾多的股票中，選擇確定能夠獲得較大收益的上市公司進(jìn)行投資。

影響股市行情變化的主要因素

經(jīng)濟(jì)因素

經(jīng)濟(jì)周期，國(guó)家的財(cái)政狀況，金融環(huán)境，國(guó)際收支狀況，行業(yè)經(jīng)濟(jì)地位的變化，國(guó)家匯率的調(diào)整，都將影響股價(jià)的沉浮。

經(jīng)濟(jì)周期是由經(jīng)濟(jì)運(yùn)行內(nèi)在矛盾引發(fā)的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，是一種不以人們意志為轉(zhuǎn)移的客觀規(guī)律。股市直接受經(jīng)濟(jì)狀況的影響，必然也會(huì)呈現(xiàn)一種周期性的波動(dòng)。經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，股市行情必然隨之疲軟下跌；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇繁榮時(shí)，股價(jià)也會(huì)上升或呈現(xiàn)堅(jiān)挺的上漲走勢(shì)。根據(jù)以往的經(jīng)驗(yàn)，股票市場(chǎng)往往也是經(jīng)濟(jì)狀況的晴雨表。

關(guān)鍵字：企業(yè)發(fā)展產(chǎn)品行業(yè)品牌公司市場(chǎng)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)雅戈?duì)?/p>

1，雅戈?duì)柕慕?jīng)營(yíng)格局

雅戈?duì)柾ㄟ^(guò)20多年的努力與摸索，逐步確立了以紡織服裝為主業(yè)、房地產(chǎn)和國(guó)際貿(mào)易為兩翼的經(jīng)營(yíng)格局。向上游進(jìn)軍紡織業(yè)和向下游構(gòu)建營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，以進(jìn)一步提升品牌價(jià)值，增強(qiáng)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力，并在外貿(mào)高速增長(zhǎng)的情況下，進(jìn)一步開(kāi)拓歐美市場(chǎng)。

2、公司的發(fā)展目標(biāo)：“創(chuàng)國(guó)際品牌，建百年企業(yè)”。既要積極參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)，又要規(guī)范經(jīng)營(yíng)行為，健康穩(wěn)定發(fā)展。長(zhǎng)期以來(lái)，我們更注重主要產(chǎn)業(yè)的提升和進(jìn)步，這是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的原動(dòng)力；

3、發(fā)展戰(zhàn)略：

打造紡織、服裝、零售產(chǎn)業(yè)鏈；

內(nèi)容提要

格雷厄姆和多德在《證券分析》一書(shū)中對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)的本質(zhì)進(jìn)行了分析，說(shuō)明了“股票內(nèi)在價(jià)值”對(duì)于投資的重要性，隨后，這個(gè)領(lǐng)域的研究引起了眾多經(jīng)濟(jì)金融學(xué)家的興趣，經(jīng)過(guò)幾十年的探索，得到了大量的重要研究成果，而且不乏廣泛應(yīng)用的方法，但是，對(duì)于新興市場(chǎng)和普通投資者卻難以采用。這里，我們希望借用20世紀(jì)80年代興起的灰色系統(tǒng)理論，探索一套簡(jiǎn)便易用的股票投資價(jià)值預(yù)測(cè)方法。本文探討了灰色預(yù)測(cè)方法及其在股票價(jià)格預(yù)測(cè)中應(yīng)用的理論基礎(chǔ)和方法，以期能為投資者的決策行為提供一定的指導(dǎo)作用。

1.問(wèn)題的提出

我們知道，股票市場(chǎng)的價(jià)格走勢(shì)是極為復(fù)雜且難以預(yù)測(cè)的。股票價(jià)格對(duì)市場(chǎng)信息如何進(jìn)行反應(yīng)，即使最高明最富經(jīng)驗(yàn)的分析師也難以穩(wěn)操勝券，這是因?yàn)?，我們?nèi)狈π畔?duì)市場(chǎng)影響的傳導(dǎo)系統(tǒng)的結(jié)構(gòu)和系統(tǒng)傳導(dǎo)模型，不能準(zhǔn)確把握金融政策、利率政策、公司狀況、國(guó)際市場(chǎng)及投資者心理承受能力等因素的變化及其對(duì)市場(chǎng)的影響方式和作用，只能似是而非地對(duì)價(jià)格走勢(shì)進(jìn)行把握，其結(jié)果可想而知。

于是，如何判斷或預(yù)測(cè)股票市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)引起了眾多經(jīng)濟(jì)金融學(xué)家和市場(chǎng)分析人員的極大興趣，在許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家的共同努力下，股票定價(jià)方法向著量化方向發(fā)展，建立了大量令人振奮的定價(jià)方法。格雷厄姆和多德在1934年《證券分析》一書(shū)對(duì)1929年美國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格暴跌的深刻反思,認(rèn)為股票價(jià)格的波動(dòng)是建立在股票“內(nèi)在價(jià)值”基礎(chǔ)上的，股票價(jià)格會(huì)由于各種非理性原因偏離“內(nèi)在價(jià)值”，但隨著時(shí)間的推移這種偏離會(huì)得到糾正而回到“內(nèi)在價(jià)值”，因此，股票價(jià)格的未來(lái)表現(xiàn)可通過(guò)與“內(nèi)在價(jià)值”的比較而加以判斷。但“內(nèi)在價(jià)值”取決于公司未來(lái)盈利能力，因此，對(duì)公司未來(lái)盈利能力及其現(xiàn)金流的準(zhǔn)確把握將是非常關(guān)鍵的。此后，戈登在對(duì)“內(nèi)在價(jià)值”進(jìn)行深入的量化分析的基礎(chǔ)上，提出了著名的股票定價(jià)的現(xiàn)金流量模型即“戈登模型”，然而，公司未來(lái)現(xiàn)金流是不確定的，為該模型的廣泛應(yīng)用帶來(lái)麻煩，為此，關(guān)于股票定價(jià)的早期研究就集中在確定公司未來(lái)現(xiàn)金流。費(fèi)雪(Fisher)教授認(rèn)為未來(lái)資產(chǎn)收益的不確定性可用概率分布來(lái)描述，馬夏克（Marschak）、?？怂?Hicks)等學(xué)者經(jīng)過(guò)一系列研究認(rèn)為投資者的投資偏好可以看作是對(duì)投資于未來(lái)收益的概率分布矩的偏好,并可用均方差空間的無(wú)差異曲線來(lái)表示,同時(shí)，他們還發(fā)現(xiàn)“大數(shù)定律”在包含多種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資中會(huì)發(fā)揮某種作用。戈登模型在股票價(jià)值分析中占有非常重要的地位，成為單只股票估價(jià)分析的基本方法，然而，該方法并沒(méi)有解決股票投資風(fēng)險(xiǎn)與未來(lái)現(xiàn)金流折現(xiàn)率的關(guān)系，直到亨利·馬科維茨（H·Markowitz）教授的現(xiàn)代證券組合理論的建立才對(duì)這一基本問(wèn)題有了明確的認(rèn)識(shí)，從而，一定程度上消除了該模型的致命缺陷。

在現(xiàn)實(shí)生活中，很少有投資者會(huì)將所有的投資集中在一只股票上，基于此，馬科維茨（H·Markowitz）教授于1938年提出了投資組合的概念，建立了現(xiàn)代證券組合理論，以統(tǒng)計(jì)學(xué)上的均值和方差等概念來(lái)衡量組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)，給出了投資者如何根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)承受能力建立自己的最優(yōu)組合以最大化其投資收益，并將風(fēng)險(xiǎn)分解為系統(tǒng)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，從而，指導(dǎo)投資者最優(yōu)化其投資行為。此后，其學(xué)生威廉·夏普（M·Sharpe）、林特納(Lintner)等為強(qiáng)化該理論的應(yīng)用，將其注意力從馬科維茨的微觀研究轉(zhuǎn)向整個(gè)市場(chǎng)，將其復(fù)雜形態(tài)簡(jiǎn)化為以市場(chǎng)指數(shù)為基礎(chǔ)的單因素關(guān)系，并發(fā)現(xiàn)在均衡市場(chǎng)條件下資本資產(chǎn)的收益與風(fēng)險(xiǎn)遵循線性關(guān)系，即著名的以均值--方差模型為前提的資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）。然而，由于CAPM所要求的前提過(guò)于嚴(yán)格限制了其應(yīng)用，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家試圖研究在一定弱化條件下的定價(jià)理論，他們是邁耶斯(Mayers，1972)的存在大量非市場(chǎng)化資產(chǎn)的投資定價(jià)理論、羅斯（Ross）的套利定價(jià)理論(APT)以及布里登（Breeden）資產(chǎn)收益率與平均消費(fèi)增長(zhǎng)率的線性關(guān)系模型（CCAPM）等等為數(shù)眾多的數(shù)量化投資模型，為市場(chǎng)投資行為選擇提供了一定決策依據(jù)。

內(nèi)容提要

格雷厄姆和多德在《證券分析》一書(shū)中對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)的本質(zhì)進(jìn)行了分析，說(shuō)明了“股票內(nèi)在價(jià)值”對(duì)于投資的重要性，隨后，這個(gè)領(lǐng)域的研究引起了眾多經(jīng)濟(jì)金融學(xué)家的興趣，經(jīng)過(guò)幾十年的探索，得到了大量的重要研究成果，而且不乏廣泛應(yīng)用的方法，但是，對(duì)于新興市場(chǎng)和普通投資者卻難以采用。這里，我們希望借用20世紀(jì)80年代興起的灰色系統(tǒng)理論，探索一套簡(jiǎn)便易用的股票投資價(jià)值預(yù)測(cè)方法。本文探討了灰色預(yù)測(cè)方法及其在股票價(jià)格預(yù)測(cè)中應(yīng)用的理論基礎(chǔ)和方法，以期能為投資者的決策行為提供一定的指導(dǎo)作用。

1.問(wèn)題的提出

我們知道，股票市場(chǎng)的價(jià)格走勢(shì)是極為復(fù)雜且難以預(yù)測(cè)的。股票價(jià)格對(duì)市場(chǎng)信息如何進(jìn)行反應(yīng)，即使最高明最富經(jīng)驗(yàn)的分析師也難以穩(wěn)操勝券，這是因?yàn)?，我們?nèi)狈π畔?duì)市場(chǎng)影響的傳導(dǎo)系統(tǒng)的結(jié)構(gòu)和系統(tǒng)傳導(dǎo)模型，不能準(zhǔn)確把握金融政策、利率政策、公司狀況、國(guó)際市場(chǎng)及投資者心理承受能力等因素的變化及其對(duì)市場(chǎng)的影響方式和作用，只能似是而非地對(duì)價(jià)格走勢(shì)進(jìn)行把握，其結(jié)果可想而知。

于是，如何判斷或預(yù)測(cè)股票市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)引起了眾多經(jīng)濟(jì)金融學(xué)家和市場(chǎng)分析人員的極大興趣，在許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家的共同努力下，股票定價(jià)方法向著量化方向發(fā)展，建立了大量令人振奮的定價(jià)方法。格雷厄姆和多德在1934年《證券分析》一書(shū)對(duì)1929年美國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格暴跌的深刻反思,認(rèn)為股票價(jià)格的波動(dòng)是建立在股票“內(nèi)在價(jià)值”基礎(chǔ)上的，股票價(jià)格會(huì)由于各種非理性原因偏離“內(nèi)在價(jià)值”，但隨著時(shí)間的推移這種偏離會(huì)得到糾正而回到“內(nèi)在價(jià)值”，因此，股票價(jià)格的未來(lái)表現(xiàn)可通過(guò)與“內(nèi)在價(jià)值”的比較而加以判斷。但“內(nèi)在價(jià)值”取決于公司未來(lái)盈利能力，因此，對(duì)公司未來(lái)盈利能力及其現(xiàn)金流的準(zhǔn)確把握將是非常關(guān)鍵的。此后，戈登在對(duì)“內(nèi)在價(jià)值”進(jìn)行深入的量化分析的基礎(chǔ)上，提出了著名的股票定價(jià)的現(xiàn)金流量模型即“戈登模型”，然而，公司未來(lái)現(xiàn)金流是不確定的，為該模型的廣泛應(yīng)用帶來(lái)麻煩，為此，關(guān)于股票定價(jià)的早期研究就集中在確定公司未來(lái)現(xiàn)金流。費(fèi)雪(Fisher)教授認(rèn)為未來(lái)資產(chǎn)收益的不確定性可用概率分布來(lái)描述，馬夏克（Marschak）、希克斯(Hicks)等學(xué)者經(jīng)過(guò)一系列研究認(rèn)為投資者的投資偏好可以看作是對(duì)投資于未來(lái)收益的概率分布矩的偏好,并可用均方差空間的無(wú)差異曲線來(lái)表示,同時(shí)，他們還發(fā)現(xiàn)“大數(shù)定律”在包含多種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資中會(huì)發(fā)揮某種作用。戈登模型在股票價(jià)值分析中占有非常重要的地位，成為單只股票估價(jià)分析的基本方法，然而，該方法并沒(méi)有解決股票投資風(fēng)險(xiǎn)與未來(lái)現(xiàn)金流折現(xiàn)率的關(guān)系，直到亨利·馬科維茨（H·Markowitz）教授的現(xiàn)代證券組合理論的建立才對(duì)這一基本問(wèn)題有了明確的認(rèn)識(shí)，從而，一定程度上消除了該模型的致命缺陷。

在現(xiàn)實(shí)生活中，很少有投資者會(huì)將所有的投資集中在一只股票上，基于此，馬科維茨（H·Markowitz）教授于1938年提出了投資組合的概念，建立了現(xiàn)代證券組合理論，以統(tǒng)計(jì)學(xué)上的均值和方差等概念來(lái)衡量組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)，給出了投資者如何根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)承受能力建立自己的最優(yōu)組合以最大化其投資收益，并將風(fēng)險(xiǎn)分解為系統(tǒng)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，從而，指導(dǎo)投資者最優(yōu)化其投資行為。此后，其學(xué)生威廉·夏普（M·Sharpe）、林特納(Lintner)等為強(qiáng)化該理論的應(yīng)用，將其注意力從馬科維茨的微觀研究轉(zhuǎn)向整個(gè)市場(chǎng)，將其復(fù)雜形態(tài)簡(jiǎn)化為以市場(chǎng)指數(shù)為基礎(chǔ)的單因素關(guān)系，并發(fā)現(xiàn)在均衡市場(chǎng)條件下資本資產(chǎn)的收益與風(fēng)險(xiǎn)遵循線性關(guān)系，即著名的以均值--方差模型為前提的資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）。然而，由于CAPM所要求的前提過(guò)于嚴(yán)格限制了其應(yīng)用，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家試圖研究在一定弱化條件下的定價(jià)理論，他們是邁耶斯(Mayers，1972)的存在大量非市場(chǎng)化資產(chǎn)的投資定價(jià)理論、羅斯（Ross）的套利定價(jià)理論(APT)以及布里登（Breeden）資產(chǎn)收益率與平均消費(fèi)增長(zhǎng)率的線性關(guān)系模型（CCAPM）等等為數(shù)眾多的數(shù)量化投資模型，為市場(chǎng)投資行為選擇提供了一定決策依據(jù)。

內(nèi)容提要

格雷厄姆和多德在《證券分析》一書(shū)中對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)的本質(zhì)進(jìn)行了分析，說(shuō)明了“股票內(nèi)在價(jià)值”對(duì)于投資的重要性，隨后，這個(gè)領(lǐng)域的研究引起了眾多經(jīng)濟(jì)金融學(xué)家的興趣，經(jīng)過(guò)幾十年的探索，得到了大量的重要研究成果，而且不乏廣泛應(yīng)用的方法，但是，對(duì)于新興市場(chǎng)和普通投資者卻難以采用。這里，我們希望借用20世紀(jì)80年代興起的灰色系統(tǒng)理論，探索一套簡(jiǎn)便易用的股票投資價(jià)值預(yù)測(cè)方法。本文探討了灰色預(yù)測(cè)方法及其在股票價(jià)格預(yù)測(cè)中應(yīng)用的理論基礎(chǔ)和方法，以期能為投資者的決策行為提供一定的指導(dǎo)作用。

1.問(wèn)題的提出

我們知道，股票市場(chǎng)的價(jià)格走勢(shì)是極為復(fù)雜且難以預(yù)測(cè)的。股票價(jià)格對(duì)市場(chǎng)信息如何進(jìn)行反應(yīng)，即使最高明最富經(jīng)驗(yàn)的分析師也難以穩(wěn)操勝券，這是因?yàn)椋覀內(nèi)狈π畔?duì)市場(chǎng)影響的傳導(dǎo)系統(tǒng)的結(jié)構(gòu)和系統(tǒng)傳導(dǎo)模型，不能準(zhǔn)確把握金融政策、利率政策、公司狀況、國(guó)際市場(chǎng)及投資者心理承受能力等因素的變化及其對(duì)市場(chǎng)的影響方式和作用，只能似是而非地對(duì)價(jià)格走勢(shì)進(jìn)行把握，其結(jié)果可想而知。

于是，如何判斷或預(yù)測(cè)股票市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)引起了眾多經(jīng)濟(jì)金融學(xué)家和市場(chǎng)分析人員的極大興趣，在許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家的共同努力下，股票定價(jià)方法向著量化方向發(fā)展，建立了大量令人振奮的定價(jià)方法。格雷厄姆和多德在1934年《證券分析》一書(shū)對(duì)1929年美國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格暴跌的深刻反思,認(rèn)為股票價(jià)格的波動(dòng)是建立在股票“內(nèi)在價(jià)值”基礎(chǔ)上的，股票價(jià)格會(huì)由于各種非理性原因偏離“內(nèi)在價(jià)值”，但隨著時(shí)間的推移這種偏離會(huì)得到糾正而回到“內(nèi)在價(jià)值”，因此，股票價(jià)格的未來(lái)表現(xiàn)可通過(guò)與“內(nèi)在價(jià)值”的比較而加以判斷。但“內(nèi)在價(jià)值”取決于公司未來(lái)盈利能力，因此，對(duì)公司未來(lái)盈利能力及其現(xiàn)金流的準(zhǔn)確把握將是非常關(guān)鍵的。此后，戈登在對(duì)“內(nèi)在價(jià)值”進(jìn)行深入的量化分析的基礎(chǔ)上，提出了著名的股票定價(jià)的現(xiàn)金流量模型即“戈登模型”，然而，公司未來(lái)現(xiàn)金流是不確定的，為該模型的廣泛應(yīng)用帶來(lái)麻煩，為此，關(guān)于股票定價(jià)的早期研究就集中在確定公司未來(lái)現(xiàn)金流。費(fèi)雪(Fisher)教授認(rèn)為未來(lái)資產(chǎn)收益的不確定性可用概率分布來(lái)描述，馬夏克（Marschak）、希克斯(Hicks)等學(xué)者經(jīng)過(guò)一系列研究認(rèn)為投資者的投資偏好可以看作是對(duì)投資于未來(lái)收益的概率分布矩的偏好,并可用均方差空間的無(wú)差異曲線來(lái)表示,同時(shí)，他們還發(fā)現(xiàn)“大數(shù)定律”在包含多種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資中會(huì)發(fā)揮某種作用。戈登模型在股票價(jià)值分析中占有非常重要的地位，成為單只股票估價(jià)分析的基本方法，然而，該方法并沒(méi)有解決股票投資風(fēng)險(xiǎn)與未來(lái)現(xiàn)金流折現(xiàn)率的關(guān)系，直到亨利·馬科維茨（H·Markowitz）教授的現(xiàn)代證券組合理論的建立才對(duì)這一基本問(wèn)題有了明確的認(rèn)識(shí)，從而，一定程度上消除了該模型的致命缺陷。

在現(xiàn)實(shí)生活中，很少有投資者會(huì)將所有的投資集中在一只股票上，基于此，馬科維茨（H·Markowitz）教授于1938年提出了投資組合的概念，建立了現(xiàn)代證券組合理論，以統(tǒng)計(jì)學(xué)上的均值和方差等概念來(lái)衡量組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)，給出了投資者如何根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)承受能力建立自己的最優(yōu)組合以最大化其投資收益，并將風(fēng)險(xiǎn)分解為系統(tǒng)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，從而，指導(dǎo)投資者最優(yōu)化其投資行為。此后，其學(xué)生威廉·夏普（M·Sharpe）、林特納(Lintner)等為強(qiáng)化該理論的應(yīng)用，將其注意力從馬科維茨的微觀研究轉(zhuǎn)向整個(gè)市場(chǎng)，將其復(fù)雜形態(tài)簡(jiǎn)化為以市場(chǎng)指數(shù)為基礎(chǔ)的單因素關(guān)系，并發(fā)現(xiàn)在均衡市場(chǎng)條件下資本資產(chǎn)的收益與風(fēng)險(xiǎn)遵循線性關(guān)系，即著名的以均值--方差模型為前提的資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）。然而，由于CAPM所要求的前提過(guò)于嚴(yán)格限制了其應(yīng)用，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家試圖研究在一定弱化條件下的定價(jià)理論，他們是邁耶斯(Mayers，1972)的存在大量非市場(chǎng)化資產(chǎn)的投資定價(jià)理論、羅斯（Ross）的套利定價(jià)理論(APT)以及布里登（Breeden）資產(chǎn)收益率與平均消費(fèi)增長(zhǎng)率的線性關(guān)系模型（CCAPM）等等為數(shù)眾多的數(shù)量化投資模型，為市場(chǎng)投資行為選擇提供了一定決策依據(jù)。

一個(gè)公司經(jīng)營(yíng)的好壞,最終會(huì)反映在其盈利能力上。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō),他們所關(guān)心的主要是所投資的公司是否具有穩(wěn)定、長(zhǎng)期的盈利能力。但收益與投資之間存在著時(shí)間上的滯后,投資者在進(jìn)行決策時(shí)只能根據(jù)經(jīng)驗(yàn)和掌握的資料對(duì)未來(lái)形勢(shì)進(jìn)行判斷,對(duì)預(yù)期收益進(jìn)行估計(jì)。但由于受種種因素影響,未來(lái)收益的實(shí)現(xiàn)往往會(huì)偏離預(yù)期。本文試圖從會(huì)計(jì)角度對(duì)這種偏離作一初步分析。

投資者對(duì)其所關(guān)注的是被投資企業(yè)的獲利能力,這往往是通過(guò)被投資企業(yè)本期及前期損益表報(bào)告的凈收益來(lái)預(yù)測(cè)的。根據(jù)預(yù)測(cè)情況,投資者作出投資決策并通過(guò)供求法則影響股價(jià)。這樣投資者就會(huì)把股價(jià)與盈利預(yù)測(cè)有機(jī)地聯(lián)系起來(lái),并保持正向關(guān)系。如果某公司盈利預(yù)期良好,那么股價(jià)將會(huì)持續(xù)上升;相應(yīng)地,如果某種股票股價(jià)持續(xù)、穩(wěn)定地上升,也就喻示著該公司的盈利能力較強(qiáng)。

然而,最近許多研究表明:預(yù)期與實(shí)際收益往往會(huì)出現(xiàn)較大的偏離。這種偏離可能導(dǎo)致投資者得不到預(yù)期的收益甚至有虧損的危險(xiǎn)。這時(shí)便產(chǎn)生了一個(gè)問(wèn)題:投資者究竟失誤在哪里？毛病就出在盈利預(yù)測(cè)上。伯納德和托馬斯以及哈德于1990年作的實(shí)證說(shuō)明了這一點(diǎn):預(yù)期收益與股票真實(shí)收益的偏離是由于投資者僅僅重視已報(bào)告的凈收益而不是盈利能力。這便是誤導(dǎo)所在。

從會(huì)計(jì)角度來(lái)說(shuō),損益表中的凈收益既有按權(quán)責(zé)發(fā)生制確認(rèn)的應(yīng)計(jì)收益,也有已收到現(xiàn)金制下的現(xiàn)金收益,這兩部分收益在影響未來(lái)收益方面所起的作用是不同的。其中現(xiàn)金收益與盈利能力高度相關(guān),應(yīng)計(jì)收益與盈利能力的相關(guān)度則較低。

權(quán)責(zé)發(fā)生制下的應(yīng)計(jì)收益是通過(guò)應(yīng)計(jì)、遞延、分配及估計(jì)等方法得出的,所有這些均比現(xiàn)金收益主觀得多。因此,從某種意義上來(lái)說(shuō),一個(gè)公司擁有高的凈收益水平而現(xiàn)金流量卻較低,就有可能是它運(yùn)用了令人置疑的收入、費(fèi)用確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)。即使是它運(yùn)用的確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)還比較客觀,但沒(méi)有能獲得現(xiàn)金來(lái)進(jìn)行再投資,也無(wú)益于盈利能力的保持與提高。這就說(shuō)明:用應(yīng)計(jì)收益來(lái)預(yù)測(cè)未來(lái)收益的可靠性較差。斯龍于1990年作的實(shí)證研究證實(shí)了這一點(diǎn):應(yīng)計(jì)收益在凈收益中所占比重高的公司,在未來(lái)收益宣布時(shí),股票報(bào)酬會(huì)出現(xiàn)與預(yù)期看似“不正?！钡哪娌?。

斐內(nèi)和米勒對(duì)現(xiàn)金收益所下的定義為:“導(dǎo)致現(xiàn)金的營(yíng)業(yè)收入超過(guò)花費(fèi)現(xiàn)金的費(fèi)用之?dāng)?shù)”。實(shí)際上就是來(lái)自營(yíng)業(yè)并可供管理當(dāng)局在營(yíng)業(yè)中加以使用的現(xiàn)金。一個(gè)公司盈利能力能否維持下去,不取決于一定期間凈收益規(guī)模是否龐大,而取決于有沒(méi)有現(xiàn)金用于支付各種開(kāi)支。只有將現(xiàn)金收回,才能進(jìn)行再投資。正如美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)第95號(hào)公告中指出:“現(xiàn)金收益對(duì)凈收益的比率越高,凈收益‘質(zhì)量’越高,即預(yù)期越準(zhǔn)確?！笨梢?jiàn),現(xiàn)金收益與盈利能力高度相關(guān)。用現(xiàn)金收益所作的預(yù)期收益可信度較高。