內(nèi)容提要:私募基金(PrivateInvestmentfunds)這一概念之所以日益受到國(guó)人的關(guān)注,或許并不在于它是一種較為新穎的集合投資方式,而更可能是因?yàn)樗摹八侥肌?PrivateOffering)特征。對(duì)于長(zhǎng)期堅(jiān)持以公有制為主體的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制和思維環(huán)境來(lái)說(shuō),后者的沖擊顯然更為顯著,也更容易使人們的神經(jīng)處于敏感狀態(tài)。在這種氛圍下,“私募”令人聯(lián)想到“暗箱操作”以至于“非法操縱市場(chǎng)”等情境或許是情有可原的。

不過(guò),從客觀角度分析,私募基金本身是自由化市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的合理產(chǎn)物,如果以非自由化經(jīng)濟(jì)的本位出發(fā)去認(rèn)識(shí)這一事物不可避免會(huì)產(chǎn)生各種偏差。換言之,如果我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制對(duì)私募基金的接納與融合存在問(wèn)題,那么更可能是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)環(huán)境中某些內(nèi)在機(jī)制(例如產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu))的不適應(yīng)作用,而不是直接源于私募基金自身的缺陷。然而令人遺憾的是,目前無(wú)論是證券市場(chǎng)管理高層、投資者抑或?qū)W者都很少基于這一前提來(lái)評(píng)價(jià)私募基金,結(jié)果是有意無(wú)意地導(dǎo)致在私募基金的界定、運(yùn)作模式、立法監(jiān)管等方面的問(wèn)題探討缺乏客觀性。

另一方面,私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國(guó)也處于隱秘狀態(tài)。如果沒(méi)有在東南亞金融危機(jī)中大出風(fēng)頭以及后來(lái)1998年發(fā)生的長(zhǎng)期資本管理公司(“LTCM”)崩潰事件,恐怕世人現(xiàn)時(shí)所津津樂(lè)道的對(duì)沖基金(HedgeFunds)也會(huì)繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此,目前世界上對(duì)于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的,這對(duì)于我國(guó)私募基金的運(yùn)作及監(jiān)管研究無(wú)形中形成了另一障礙。

出于上述兩方面的考慮,筆者對(duì)于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點(diǎn),即:(1)以成熟市場(chǎng)中的私募基金運(yùn)作與監(jiān)管模式為參照;(2)在具體私募基金的研究對(duì)象方面以目前曝光度最高的美國(guó)對(duì)沖基金為主;(3)研究重點(diǎn)不在于求全,而是針對(duì)我國(guó)未來(lái)私募基金發(fā)展進(jìn)程中的運(yùn)作問(wèn)題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個(gè)方向而展開(kāi)的。

可以認(rèn)為,我國(guó)目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩方面的問(wèn)題,在目前《投資基金法》的立法過(guò)程中實(shí)際上已有反映。首先,在社會(huì)信用機(jī)制效率低下的背景下,監(jiān)管方對(duì)于信托行為的控制存在逐漸強(qiáng)化的趨勢(shì)(例如在信托法的實(shí)施過(guò)程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別,很明顯是立法機(jī)關(guān)對(duì)于社會(huì)信用狀況缺乏信心的表現(xiàn))。沒(méi)有民間信托行為的健康發(fā)展,探討私募基金的運(yùn)作與監(jiān)管是缺乏其土壤的,而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知;其次,鑒于我國(guó)潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右,政府很難對(duì)如此巨大的經(jīng)濟(jì)資源放任自流,“加強(qiáng)監(jiān)管”不會(huì)只是一句口號(hào),而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。

從私募基金本身來(lái)看,在缺乏上述環(huán)境支持的情況下,我國(guó)的私募基金有可能一開(kāi)始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟(jì)格局不出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化,那么無(wú)論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估方面,都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評(píng)價(jià)機(jī)制。對(duì)比現(xiàn)在常常被作為私募基金對(duì)立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況,不能說(shuō)這種擔(dān)心純屬過(guò)慮。

內(nèi)容提要：私募基金（PrivateInvestmentfunds）這一概念之所以日益受到國(guó)人的關(guān)注，或許并不在于它是一種較為新穎的集合投資方式，而更可能是因?yàn)樗摹八侥肌保≒rivateOffering）特征。對(duì)于長(zhǎng)期堅(jiān)持以公有制為主體的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制和思維環(huán)境來(lái)說(shuō)，后者的沖擊顯然更為顯著，也更容易使人們的神經(jīng)處于敏感狀態(tài)。在這種氛圍下，“私募”令人聯(lián)想到“暗箱操作”以至于“非法操縱市場(chǎng)”等情境或許是情有可原的。

不過(guò)，從客觀角度分析，私募基金本身是自由化市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的合理產(chǎn)物，如果以非自由化經(jīng)濟(jì)的本位出發(fā)去認(rèn)識(shí)這一事物不可避免會(huì)產(chǎn)生各種偏差。換言之，如果我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制對(duì)私募基金的接納與融合存在問(wèn)題，那么更可能是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)環(huán)境中某些內(nèi)在機(jī)制（例如產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)）的不適應(yīng)作用，而不是直接源于私募基金自身的缺陷。然而令人遺憾的是，目前無(wú)論是證券市場(chǎng)管理高層、投資者抑或?qū)W者都很少基于這一前提來(lái)評(píng)價(jià)私募基金，結(jié)果是有意無(wú)意地導(dǎo)致在私募基金的界定、運(yùn)作模式、立法監(jiān)管等方面的問(wèn)題探討缺乏客觀性。

另一方面，私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國(guó)也處于隱秘狀態(tài)。如果沒(méi)有在東南亞金融危機(jī)中大出風(fēng)頭以及后來(lái)1998年發(fā)生的長(zhǎng)期資本管理公司（“LTCM”）崩潰事件，恐怕世人現(xiàn)時(shí)所津津樂(lè)道的對(duì)沖基金（HedgeFunds）也會(huì)繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此，目前世界上對(duì)于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的，這對(duì)于我國(guó)私募基金的運(yùn)作及監(jiān)管研究無(wú)形中形成了另一障礙。

出于上述兩方面的考慮，筆者對(duì)于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點(diǎn)，即：（1）以成熟市場(chǎng)中的私募基金運(yùn)作與監(jiān)管模式為參照；（2）在具體私募基金的研究對(duì)象方面以目前曝光度最高的美國(guó)對(duì)沖基金為主；（3）研究重點(diǎn)不在于求全，而是針對(duì)我國(guó)未來(lái)私募基金發(fā)展進(jìn)程中的運(yùn)作問(wèn)題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個(gè)方向而展開(kāi)的。

可以認(rèn)為，我國(guó)目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩方面的問(wèn)題，在目前《投資基金法》的立法過(guò)程中實(shí)際上已有反映。首先，在社會(huì)信用機(jī)制效率低下的背景下，監(jiān)管方對(duì)于信托行為的控制存在逐漸強(qiáng)化的趨勢(shì)（例如在信托法的實(shí)施過(guò)程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別，很明顯是立法機(jī)關(guān)對(duì)于社會(huì)信用狀況缺乏信心的表現(xiàn)）。沒(méi)有民間信托行為的健康發(fā)展，探討私募基金的運(yùn)作與監(jiān)管是缺乏其土壤的，而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知；其次，鑒于我國(guó)潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右，政府很難對(duì)如此巨大的經(jīng)濟(jì)資源放任自流，“加強(qiáng)監(jiān)管”不會(huì)只是一句口號(hào)，而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。

從私募基金本身來(lái)看，在缺乏上述環(huán)境支持的情況下，我國(guó)的私募基金有可能一開(kāi)始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟(jì)格局不出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化，那么無(wú)論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估方面，都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評(píng)價(jià)機(jī)制。對(duì)比現(xiàn)在常常被作為私募基金對(duì)立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況，不能說(shuō)這種擔(dān)心純屬過(guò)慮。

內(nèi)容提要：私募基金（PrivateInvestmentfunds）這一概念之所以日益受到國(guó)人的關(guān)注，或許并不在于它是一種較為新穎的集合投資方式，而更可能是因?yàn)樗摹八侥肌保≒rivateOffering）特征。對(duì)于長(zhǎng)期堅(jiān)持以公有制為主體的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制和思維環(huán)境來(lái)說(shuō)，后者的沖擊顯然更為顯著，也更容易使人們的神經(jīng)處于敏感狀態(tài)。在這種氛圍下，“私募”令人聯(lián)想到“暗箱操作”以至于“非法操縱市場(chǎng)”等情境或許是情有可原的。

不過(guò)，從客觀角度分析，私募基金本身是自由化市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的合理產(chǎn)物，如果以非自由化經(jīng)濟(jì)的本位出發(fā)去認(rèn)識(shí)這一事物不可避免會(huì)產(chǎn)生各種偏差。換言之，如果我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制對(duì)私募基金的接納與融合存在問(wèn)題，那么更可能是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)環(huán)境中某些內(nèi)在機(jī)制（例如產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)）的不適應(yīng)作用，而不是直接源于私募基金自身的缺陷。然而令人遺憾的是，目前無(wú)論是證券市場(chǎng)管理高層、投資者抑或?qū)W者都很少基于這一前提來(lái)評(píng)價(jià)私募基金，結(jié)果是有意無(wú)意地導(dǎo)致在私募基金的界定、運(yùn)作模式、立法監(jiān)管等方面的問(wèn)題探討缺乏客觀性。

另一方面，私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國(guó)也處于隱秘狀態(tài)。如果沒(méi)有在東南亞金融危機(jī)中大出風(fēng)頭以及后來(lái)1998年發(fā)生的長(zhǎng)期資本管理公司（“LTCM”）崩潰事件，恐怕世人現(xiàn)時(shí)所津津樂(lè)道的對(duì)沖基金（HedgeFunds）也會(huì)繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此，目前世界上對(duì)于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的，這對(duì)于我國(guó)私募基金的運(yùn)作及監(jiān)管研究無(wú)形中形成了另一障礙。

出于上述兩方面的考慮，筆者對(duì)于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點(diǎn)，即：（1）以成熟市場(chǎng)中的私募基金運(yùn)作與監(jiān)管模式為參照；（2）在具體私募基金的研究對(duì)象方面以目前曝光度最高的美國(guó)對(duì)沖基金為主；（3）研究重點(diǎn)不在于求全，而是針對(duì)我國(guó)未來(lái)私募基金發(fā)展進(jìn)程中的運(yùn)作問(wèn)題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個(gè)方向而展開(kāi)的。

可以認(rèn)為，我國(guó)目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩方面的問(wèn)題，在目前《投資基金法》的立法過(guò)程中實(shí)際上已有反映。首先，在社會(huì)信用機(jī)制效率低下的背景下，監(jiān)管方對(duì)于信托行為的控制存在逐漸強(qiáng)化的趨勢(shì)（例如在信托法的實(shí)施過(guò)程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別，很明顯是立法機(jī)關(guān)對(duì)于社會(huì)信用狀況缺乏信心的表現(xiàn)）。沒(méi)有民間信托行為的健康發(fā)展，探討私募基金的運(yùn)作與監(jiān)管是缺乏其土壤的，而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知；其次，鑒于我國(guó)潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右，政府很難對(duì)如此巨大的經(jīng)濟(jì)資源放任自流，“加強(qiáng)監(jiān)管”不會(huì)只是一句口號(hào)，而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。

從私募基金本身來(lái)看，在缺乏上述環(huán)境支持的情況下，我國(guó)的私募基金有可能一開(kāi)始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟(jì)格局不出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化，那么無(wú)論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估方面，都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評(píng)價(jià)機(jī)制。對(duì)比現(xiàn)在常常被作為私募基金對(duì)立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況，不能說(shuō)這種擔(dān)心純屬過(guò)慮。

另一方面，私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國(guó)也處于隱秘狀態(tài)。如果沒(méi)有在東南亞金融危機(jī)中大出風(fēng)頭以及后來(lái)1998年發(fā)生的長(zhǎng)期資本管理公司（“LTCM”）崩潰事件，恐怕世人現(xiàn)時(shí)所津津樂(lè)道的對(duì)沖基金（HedgeFunds）也會(huì)繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此，目前世界上對(duì)于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的，這對(duì)于我國(guó)私募基金的運(yùn)作及監(jiān)管研究無(wú)形中形成了另一障礙。

出于上述兩方面的考慮，筆者對(duì)于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點(diǎn)，即：（1）以成熟市場(chǎng)中的私募基金運(yùn)作與監(jiān)管模式為參照；（2）在具體私募基金的研究對(duì)象方面以目前曝光度最高的美國(guó)對(duì)沖基金為主；（3）研究重點(diǎn)不在于求全，而是針對(duì)我國(guó)未來(lái)私募基金發(fā)展進(jìn)程中的運(yùn)作問(wèn)題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個(gè)方向而展開(kāi)的。

可以認(rèn)為，我國(guó)目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩方面的問(wèn)題，在目前《投資基金法》的立法過(guò)程中實(shí)際上已有反映。首先，在社會(huì)信用機(jī)制效率低下的背景下，監(jiān)管方對(duì)于信托行為的控制存在逐漸強(qiáng)化的趨勢(shì)（例如在信托法的實(shí)施過(guò)程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別，很明顯是立法機(jī)關(guān)對(duì)于社會(huì)信用狀況缺乏信心的表現(xiàn)）。沒(méi)有民間信托行為的健康發(fā)展，探討私募基金的運(yùn)作與監(jiān)管是缺乏其土壤的，而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知；其次，鑒于我國(guó)潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右，政府很難對(duì)如此巨大的經(jīng)濟(jì)資源放任自流，“加強(qiáng)監(jiān)管”不會(huì)只是一句口號(hào)，而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。

從私募基金本身來(lái)看，在缺乏上述環(huán)境支持的情況下，我國(guó)的私募基金有可能一開(kāi)始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟(jì)格局不出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化，那么無(wú)論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估方面，都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評(píng)價(jià)機(jī)制。對(duì)比現(xiàn)在常常被作為私募基金對(duì)立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況，不能說(shuō)這種擔(dān)心純屬過(guò)慮。

應(yīng)當(dāng)指出的是，除了對(duì)沖基金外，其他類(lèi)型的私募基金都處于較為隱秘的狀態(tài)（大部分是與涉及商業(yè)機(jī)密有關(guān)），而且數(shù)量相對(duì)較少，從而令針對(duì)其運(yùn)作模式的外部研究難以深入。因此，我們將明確下面的探討范圍地僅針對(duì)公開(kāi)信息相對(duì)較多的對(duì)沖基金。若非予以特別指出，則下述“私募基金”概念一般意指“私募證券投資基金”（或“對(duì)沖基金”）。不過(guò)，同樣顯而易見(jiàn)的是：這些研究的結(jié)論未必能夠類(lèi)推適用于其他類(lèi)型的私募基金。

對(duì)于美國(guó)對(duì)沖基金運(yùn)作及監(jiān)管環(huán)境的分析表明：美國(guó)對(duì)于對(duì)沖基金的監(jiān)管并非是心有余而力不足，而是有意識(shí)地為這一自由經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)物留下廣闊的發(fā)展空間。多元化的投資主體結(jié)構(gòu)對(duì)于成熟健康的證券市場(chǎng)來(lái)說(shuō)可能是較為適宜的，而且出于對(duì)社會(huì)信用體系的信賴(lài)（盡管這一體系不時(shí)仍爆出了一些意外的危機(jī)），監(jiān)管者力主由其他市場(chǎng)參與者施加的信用及契約控制來(lái)制約對(duì)沖基金的不當(dāng)行為，但是，對(duì)沖基金發(fā)展的前提仍然是不能破壞市場(chǎng)的公正、公平秩序。這就是多年來(lái)美國(guó)政府及司法部門(mén)對(duì)于對(duì)沖基金的監(jiān)管思路。

內(nèi)容提要：私募基金（PrivateInvestmentfunds）這一概念之所以日益受到國(guó)人的關(guān)注，或許并不在于它是一種較為新穎的集合投資方式，而更可能是因?yàn)樗摹八侥肌保≒rivateOffering）特征。對(duì)于長(zhǎng)期堅(jiān)持以公有制為主體的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制和思維環(huán)境來(lái)說(shuō)，后者的沖擊顯然更為顯著，也更容易使人們的神經(jīng)處于敏感狀態(tài)。在這種氛圍下，“私募”令人聯(lián)想到“暗箱操作”以至于“非法操縱市場(chǎng)”等情境或許是情有可原的。

不過(guò)，從客觀角度分析，私募基金本身是自由化市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的合理產(chǎn)物，如果以非自由化經(jīng)濟(jì)的本位出發(fā)去認(rèn)識(shí)這一事物不可避免會(huì)產(chǎn)生各種偏差。換言之，如果我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制對(duì)私募基金的接納與融合存在問(wèn)題，那么更可能是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)環(huán)境中某些內(nèi)在機(jī)制（例如產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)）的不適應(yīng)作用，而不是直接源于私募基金自身的缺陷。然而令人遺憾的是，目前無(wú)論是證券市場(chǎng)管理高層、投資者抑或?qū)W者都很少基于這一前提來(lái)評(píng)價(jià)私募基金，結(jié)果是有意無(wú)意地導(dǎo)致在私募基金的界定、運(yùn)作模式、立法監(jiān)管等方面的問(wèn)題探討缺乏客觀性。

另一方面，私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國(guó)也處于隱秘狀態(tài)。如果沒(méi)有在東南亞金融危機(jī)中大出風(fēng)頭以及后來(lái)1998年發(fā)生的長(zhǎng)期資本管理公司（“LTCM”）崩潰事件，恐怕世人現(xiàn)時(shí)所津津樂(lè)道的對(duì)沖基金（HedgeFunds）也會(huì)繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此，目前世界上對(duì)于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的，這對(duì)于我國(guó)私募基金的運(yùn)作及監(jiān)管研究無(wú)形中形成了另一障礙。

出于上述兩方面的考慮，筆者對(duì)于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點(diǎn)，即：（1）以成熟市場(chǎng)中的私募基金運(yùn)作與監(jiān)管模式為參照；（2）在具體私募基金的研究對(duì)象方面以目前曝光度最高的美國(guó)對(duì)沖基金為主；（3）研究重點(diǎn)不在于求全，而是針對(duì)我國(guó)未來(lái)私募基金發(fā)展進(jìn)程中的運(yùn)作問(wèn)題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個(gè)方向而展開(kāi)的。

可以認(rèn)為，我國(guó)目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩方面的問(wèn)題，在目前《投資基金法》的立法過(guò)程中實(shí)際上已有反映。首先，在社會(huì)信用機(jī)制效率低下的背景下，監(jiān)管方對(duì)于信托行為的控制存在逐漸強(qiáng)化的趨勢(shì)（例如在信托法的實(shí)施過(guò)程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別，很明顯是立法機(jī)關(guān)對(duì)于社會(huì)信用狀況缺乏信心的表現(xiàn)）。沒(méi)有民間信托行為的健康發(fā)展，探討私募基金的運(yùn)作與監(jiān)管是缺乏其土壤的，而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知；其次，鑒于我國(guó)潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右，政府很難對(duì)如此巨大的經(jīng)濟(jì)資源放任自流，“加強(qiáng)監(jiān)管”不會(huì)只是一句口號(hào)，而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。

從私募基金本身來(lái)看，在缺乏上述環(huán)境支持的情況下，我國(guó)的私募基金有可能一開(kāi)始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟(jì)格局不出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化，那么無(wú)論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估方面，都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評(píng)價(jià)機(jī)制。對(duì)比現(xiàn)在常常被作為私募基金對(duì)立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況，不能說(shuō)這種擔(dān)心純屬過(guò)慮。

不過(guò)，從客觀角度分析，私募基金本身是自由化市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的合理產(chǎn)物，如果以非自由化經(jīng)濟(jì)的本位出發(fā)去認(rèn)識(shí)這一事物不可避免會(huì)產(chǎn)生各種偏差。換言之，如果我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制對(duì)私募基金的接納與融合存在問(wèn)題，那么更可能是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)環(huán)境中某些內(nèi)在機(jī)制（例如產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)）的不適應(yīng)作用，而不是直接源于私募基金自身的缺陷。然而令人遺憾的是，目前無(wú)論是證券市場(chǎng)管理高層、投資者抑或?qū)W者都很少基于這一前提來(lái)評(píng)價(jià)私募基金，結(jié)果是有意無(wú)意地導(dǎo)致在私募基金的界定、運(yùn)作模式、立法監(jiān)管等方面的問(wèn)題探討缺乏客觀性。

另一方面，私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國(guó)也處于隱秘狀態(tài)。如果沒(méi)有在東南亞金融危機(jī)中大出風(fēng)頭以及后來(lái)1998年發(fā)生的長(zhǎng)期資本管理公司（“LTCM”）崩潰事件，恐怕世人現(xiàn)時(shí)所津津樂(lè)道的對(duì)沖基金（HedgeFunds）也會(huì)繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此，目前世界上對(duì)于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的，這對(duì)于我國(guó)私募基金的運(yùn)作及監(jiān)管研究無(wú)形中形成了另一障礙。

出于上述兩方面的考慮，筆者對(duì)于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點(diǎn)，即：（1）以成熟市場(chǎng)中的私募基金運(yùn)作與監(jiān)管模式為參照；（2）在具體私募基金的研究對(duì)象方面以目前曝光度最高的美國(guó)對(duì)沖基金為主；（3）研究重點(diǎn)不在于求全，而是針對(duì)我國(guó)未來(lái)私募基金發(fā)展進(jìn)程中的運(yùn)作問(wèn)題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個(gè)方向而展開(kāi)的。

可以認(rèn)為，我國(guó)目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩方面的問(wèn)題，在目前《投資基金法》的立法過(guò)程中實(shí)際上已有反映。首先，在社會(huì)信用機(jī)制效率低下的背景下，監(jiān)管方對(duì)于信托行為的控制存在逐漸強(qiáng)化的趨勢(shì)（例如在信托法的實(shí)施過(guò)程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別，很明顯是立法機(jī)關(guān)對(duì)于社會(huì)信用狀況缺乏信心的表現(xiàn)）。沒(méi)有民間信托行為的健康發(fā)展，探討私募基金的運(yùn)作與監(jiān)管是缺乏其土壤的，而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知；其次，鑒于我國(guó)潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右，政府很難對(duì)如此巨大的經(jīng)濟(jì)資源放任自流，“加強(qiáng)監(jiān)管”不會(huì)只是一句口號(hào)，而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。

從私募基金本身來(lái)看，在缺乏上述環(huán)境支持的情況下，我國(guó)的私募基金有可能一開(kāi)始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟(jì)格局不出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化，那么無(wú)論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估方面，都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評(píng)價(jià)機(jī)制。對(duì)比現(xiàn)在常常被作為私募基金對(duì)立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況，不能說(shuō)這種擔(dān)心純屬過(guò)慮。

應(yīng)當(dāng)指出的是，除了對(duì)沖基金外，其他類(lèi)型的私募基金都處于較為隱秘的狀態(tài)（大部分是與涉及商業(yè)機(jī)密有關(guān)），而且數(shù)量相對(duì)較少，從而令針對(duì)其運(yùn)作模式的外部研究難以深入。因此，我們將明確下面的探討范圍地僅針對(duì)公開(kāi)信息相對(duì)較多的對(duì)沖基金。若非予以特別指出，則下述“私募基金”概念一般意指“私募證券投資基金”（或“對(duì)沖基金”）。不過(guò)，同樣顯而易見(jiàn)的是：這些研究的結(jié)論未必能夠類(lèi)推適用于其他類(lèi)型的私募基金。

內(nèi)容提要：私募基金（PrivateInvestmentfunds）這一概念之所以日益受到國(guó)人的關(guān)注，或許并不在于它是一種較為新穎的集合投資方式，而更可能是因?yàn)樗摹八侥肌保≒rivateOffering）特征。對(duì)于長(zhǎng)期堅(jiān)持以公有制為主體的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制和思維環(huán)境來(lái)說(shuō)，后者的沖擊顯然更為顯著，也更容易使人們的神經(jīng)處于敏感狀態(tài)。在這種氛圍下，“私募”令人聯(lián)想到“暗箱操作”以至于“非法操縱市場(chǎng)”等情境或許是情有可原的。

不過(guò)，從客觀角度分析，私募基金本身是自由化市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的合理產(chǎn)物，如果以非自由化經(jīng)濟(jì)的本位出發(fā)去認(rèn)識(shí)這一事物不可避免會(huì)產(chǎn)生各種偏差。換言之，如果我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制對(duì)私募基金的接納與融合存在問(wèn)題，那么更可能是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)環(huán)境中某些內(nèi)在機(jī)制（例如產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)）的不適應(yīng)作用，而不是直接源于私募基金自身的缺陷。然而令人遺憾的是，目前無(wú)論是證券市場(chǎng)管理高層、投資者抑或?qū)W者都很少基于這一前提來(lái)評(píng)價(jià)私募基金，結(jié)果是有意無(wú)意地導(dǎo)致在私募基金的界定、運(yùn)作模式、立法監(jiān)管等方面的問(wèn)題探討缺乏客觀性。

另一方面，私募基金較少信息披露的特征使其即使在美國(guó)也處于隱秘狀態(tài)。如果沒(méi)有在東南亞金融危機(jī)中大出風(fēng)頭以及后來(lái)1998年發(fā)生的長(zhǎng)期資本管理公司（“LTCM”）崩潰事件，恐怕世人現(xiàn)時(shí)所津津樂(lè)道的對(duì)沖基金（HedgeFunds）也會(huì)繼續(xù)處于韜光養(yǎng)晦的面紗之下。因此，目前世界上對(duì)于私募基金的研究和了解仍舊是不完整的，這對(duì)于我國(guó)私募基金的運(yùn)作及監(jiān)管研究無(wú)形中形成了另一障礙。

出于上述兩方面的考慮，筆者對(duì)于本課題的研究思路基本可以歸納為以下幾點(diǎn)，即：（1）以成熟市場(chǎng)中的私募基金運(yùn)作與監(jiān)管模式為參照；（2）在具體私募基金的研究對(duì)象方面以目前曝光度最高的美國(guó)對(duì)沖基金為主；（3）研究重點(diǎn)不在于求全，而是針對(duì)我國(guó)未來(lái)私募基金發(fā)展進(jìn)程中的運(yùn)作問(wèn)題和監(jiān)管模式嘗試提出一些有益的解決思路。本文后續(xù)的內(nèi)容基本上是圍繞著這三個(gè)方向而展開(kāi)的。

可以認(rèn)為，我國(guó)目前尚不存在完全意義上的私募基金。這里涉及到基金組織形式本身和社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境兩方面的問(wèn)題，在目前《投資基金法》的立法過(guò)程中實(shí)際上已有反映。首先，在社會(huì)信用機(jī)制效率低下的背景下，監(jiān)管方對(duì)于信托行為的控制存在逐漸強(qiáng)化的趨勢(shì)（例如在信托法的實(shí)施過(guò)程中出現(xiàn)的“信托成立”及“信托生效”分離辨別，很明顯是立法機(jī)關(guān)對(duì)于社會(huì)信用狀況缺乏信心的表現(xiàn)）。沒(méi)有民間信托行為的健康發(fā)展，探討私募基金的運(yùn)作與監(jiān)管是缺乏其土壤的，而政府是否有魄力讓私募基金獲得自由發(fā)展的空間仍然不可預(yù)知；其次，鑒于我國(guó)潛在私募基金的資金影響約在7000億人民幣左右，政府很難對(duì)如此巨大的經(jīng)濟(jì)資源放任自流，“加強(qiáng)監(jiān)管”不會(huì)只是一句口號(hào)，而是涉及了相當(dāng)復(fù)雜的利益分配關(guān)系和政治考慮。

從私募基金本身來(lái)看，在缺乏上述環(huán)境支持的情況下，我國(guó)的私募基金有可能一開(kāi)始就處于畸形狀態(tài)。如果這種經(jīng)濟(jì)格局不出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化，那么無(wú)論在私募基金的組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)作模式、監(jiān)管政策還是業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估方面，都很難指望出現(xiàn)一種合理、公平、客觀的約束及評(píng)價(jià)機(jī)制。對(duì)比現(xiàn)在常常被作為私募基金對(duì)立面而加以標(biāo)榜的公募證券投資基金的情況，不能說(shuō)這種擔(dān)心純屬過(guò)慮。

【摘要】私募基金即通過(guò)非公開(kāi)方式面向少數(shù)投資者募集資金而設(shè)立的基金。在資金規(guī)模和法律風(fēng)險(xiǎn)方面遠(yuǎn)超過(guò)公募基金，鑒于私募基金的風(fēng)險(xiǎn)，必須盡快將其納入法制化軌道，且應(yīng)將重點(diǎn)放在規(guī)范管理人和托管者的市場(chǎng)準(zhǔn)入條件，培養(yǎng)能承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、成熟理性的投資者上來(lái)。

一、合法化的理由

早在國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)1997年11月14日的《證券投資基金管理暫行辦法》中，依法只對(duì)成立的基金管理公司所管理的公募基金進(jìn)行了規(guī)定，而只字未提私募基金，但按照“法無(wú)明文禁止即許可”這一現(xiàn)代民商經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的法治原則，現(xiàn)行法律也未做出禁止私募基金存在的規(guī)定。因而，私募基金本來(lái)就不違法，那么“合法化”一說(shuō)也便不成其為問(wèn)題了。剩余的也就僅是討論對(duì)私募基金應(yīng)不應(yīng)規(guī)范和如何進(jìn)行規(guī)范的問(wèn)題了。因而，盡管“私募基金合法化”這個(gè)說(shuō)法不盡準(zhǔn)確，但主張?jiān)诜缮蠈?duì)私募基金的地位予以明確，倒的確是項(xiàng)頗為必要而且合理的要求。這主要涉及到私募基金業(yè)和投資者的風(fēng)險(xiǎn)控制問(wèn)題。

私募基金是我國(guó)證券市場(chǎng)10多年來(lái)發(fā)展的結(jié)果，它在降低金融交易成本的同時(shí)，對(duì)我國(guó)的證券市場(chǎng)及國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展產(chǎn)生了重要的影響；而且為我國(guó)資本市場(chǎng)培養(yǎng)了大量?jī)?yōu)秀的人才并為其潛能發(fā)揮創(chuàng)造了條件；同時(shí)對(duì)培育成熟理性的機(jī)構(gòu)投資者起到了很大的幫助作用。但以上諸多優(yōu)勢(shì)都不能掩蓋私募基金所蘊(yùn)藏的巨大風(fēng)險(xiǎn)。概括地講，我國(guó)私募基金存在著如下

(一)行為及其存在缺乏法律依據(jù)

我國(guó)的《證券法》、《信托法》都沒(méi)有對(duì)私募基金的含義、資金來(lái)源、組織方式、運(yùn)作模式等問(wèn)題做出明確的規(guī)定，即使是作為草稿時(shí)的《投資基金法》第十章也僅僅把私募基金簡(jiǎn)單地定義為“向特定對(duì)象募集的基金”。而且據(jù)起草工作小組組長(zhǎng)王連洲表示，當(dāng)時(shí)提出私募基金主要還是著眼于產(chǎn)業(yè)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金，而不是證券投資基金。由此可見(jiàn)，當(dāng)時(shí)私募的證券投資基金問(wèn)題并沒(méi)有引起管理層的足夠重視，對(duì)其合法化、公開(kāi)化問(wèn)題尚未進(jìn)行深入的研究。因而《證券投資基金法》也對(duì)此采取了回避的態(tài)度?！蹲C券投資基金法》第二條規(guī)定：“在中華人民共和國(guó)境內(nèi)，通過(guò)公開(kāi)發(fā)售基金份額募集證券投資基金……適用本法”，這實(shí)際上就很明確地把“向特定對(duì)象募集資金或者接受特定對(duì)象財(cái)產(chǎn)委托”這一非公募方式排除在本法的適用范圍之外了。這樣以來(lái)，中國(guó)的私募基金將繼續(xù)游離于法律監(jiān)管之外，沒(méi)有取得合法的法人地位，面臨巨大的法律風(fēng)險(xiǎn)。

摘要：本文從國(guó)外私募基金的運(yùn)作機(jī)制入手，對(duì)比國(guó)外私募基金，從法律、政策、金融手段、信用制度等幾個(gè)方面分析了我國(guó)私募基金發(fā)展現(xiàn)階段所面臨的風(fēng)險(xiǎn)，并且提出相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控措施。

關(guān)鍵詞：私募基金運(yùn)作機(jī)制風(fēng)險(xiǎn)

伴隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)，中國(guó)已成為亞洲最為活躍的潛力巨大的私募股權(quán)投資市場(chǎng)之一。我國(guó)私募基金產(chǎn)生于20世紀(jì)80年代末，其雛形是以政府為主導(dǎo)，主要為高科技企業(yè)融資的風(fēng)險(xiǎn)投資基金，真正意義上的私募基金發(fā)展滯后。20世紀(jì)90年代到本世紀(jì)初，以私募證券投資基金為代表的非正規(guī)私募基金發(fā)展迅速，先期進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資的公司也有相當(dāng)部分轉(zhuǎn)為私募證券基金。

一、國(guó)外私募基金運(yùn)行機(jī)制

(一)設(shè)立程序與組織結(jié)構(gòu)

私募基金一般由兩類(lèi)合伙人組成。第一類(lèi)稱(chēng)一般合伙人(GeneralPartner)，相當(dāng)于基金經(jīng)理，指的是創(chuàng)設(shè)基金的個(gè)人或團(tuán)體。一般合伙人處理私募基金的所有交易活動(dòng)及日常管理。第二類(lèi)是受限合伙人(LimitedPartner)。受限合伙人提供大部分資金但不參與基金的投資活動(dòng)。在籌劃設(shè)立私募基金時(shí)，一般合伙人通過(guò)與受限合伙人簽訂《合伙人協(xié)議》來(lái)規(guī)定雙方的權(quán)利與義務(wù)。

一、我國(guó)私募基金發(fā)展的法律困惑

(一)私募基金的內(nèi)涵界定

私募基金的出現(xiàn)是由于證券市場(chǎng)的迅速發(fā)展、基金制度的完善，盡管在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域已經(jīng)被廣泛的使用，但是我們不得不承認(rèn)它在很大程度上是我國(guó)生造出來(lái)的詞語(yǔ)，因?yàn)樵趪?guó)外的法典和英文大辭典中并沒(méi)有相應(yīng)的詞，這就導(dǎo)致了國(guó)內(nèi)學(xué)界并沒(méi)有就私募基金形成統(tǒng)一的認(rèn)識(shí)，對(duì)私募基金概念的界定也形成了各種不同的觀點(diǎn)。不可否認(rèn)，目前學(xué)界對(duì)私募基金的界定是從不同角度、不同層面進(jìn)行的，都有一定道理，但是也并不全面。為此，我對(duì)私募基金做出如下界定:所謂私募基金是基金發(fā)起人根據(jù)特定的投資目的，以非公開(kāi)發(fā)行的方式向一定數(shù)量具有特定資格的對(duì)象募集資金并形成獨(dú)立的基金財(cái)產(chǎn)，在國(guó)外可以獲得注冊(cè)豁免，在我國(guó)可以不經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的注冊(cè)核準(zhǔn)程序而設(shè)立的投資基金。

(二)我國(guó)私募基金的發(fā)展現(xiàn)狀

我國(guó)的私募基金自產(chǎn)生以來(lái)就迅速繁榮和發(fā)展，隨著我國(guó)民間財(cái)富不斷增加，這種民間的私募基金不斷發(fā)展壯大，已經(jīng)成為與證券公司、證券基金、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)平起平坐的機(jī)構(gòu)投資者。據(jù)夏斌教授的《中國(guó)私募基金報(bào)告》估計(jì)，目前我國(guó)以五種投資類(lèi)公司名義出現(xiàn)的私募基金，其資金規(guī)模便高達(dá)8000～9000億元，盡管這并不能完全代表現(xiàn)在所有的私募基金，但僅就此數(shù)字便已是現(xiàn)有以封閉基金為主的公募基金的十多倍。2005年12月29日，國(guó)內(nèi)首份《中國(guó)地下金融調(diào)查》顯示，中國(guó)目前地下金融的規(guī)模高達(dá)8000億元人民幣，其中私募基金的規(guī)模占到約6000億一7000億元。也就是洗8000億元地下金融資金，私募基金占了近九成。我們不得不承認(rèn)，私募基金自產(chǎn)生以來(lái)正以飛快的速度發(fā)展，并逐漸成為影響經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展的重要力量。

(三)我國(guó)私募基金的法律困惑